در این دور از تقلید، چه چیزی در انتظار فورک برتر Zcash است؟

طی ۲ ماه گذشته، ZEC که نزدیک به ۱۰ برابر رشد کرده و روند مستقل خود را دنبال کرده است، همواره کانون توجه بازار بوده است. بحث‌های منطقی پیرامون ZEC به تدریج از حمایت‌های اولیه از مفاهیم حریم خصوصی توسط چهره‌هایی مانند Naval، Arthur Hayes و Ansem، به مرحله‌ای رسیده است که در آن بحث بین دیدگاه صعودی مبتنی بر موارد استفاده واقعی از حریم خصوصی و دیدگاه نزولی مبتنی بر هش‌ریت کوین و پاداش‌های استخراج است.

بنابراین، جدای از حمایت چهره‌های سرشناس، استدلال‌های دقیق برای دیدگاه‌های صعودی و نزولی در مورد ZEC چیست؟

دیدگاه صعودی

«صرف امن» ناشی از مقررات

در نگاه اول، تشدید مقررات ممکن است باعث سرکوب ارزهای دیجیتال حریم خصوصی شود، اما در واقعیت، برعکس است؛ دقیقاً به دلیل فشار نظارتی است که تقاضا برای حریم خصوصی تحریک می‌شود.

تشدید مقررات در سطح سیاست‌گذاری در حال شتاب گرفتن است. پیش‌نویس دستورالعمل مبارزه با پولشویی اتحادیه اروپا به وضوح بیان می‌کند که تا سال ۲۰۲۷، ارزهای دیجیتال حریم خصوصی به طور کامل از تراکنش‌های درون اتحادیه اروپا محدود خواهند شد؛ شبکه اجرای جرایم مالی ایالات متحده (FinCEN) نیز قصد دارد نظارت بر «کیف پول‌های خودمیزبان پرخطر» را افزایش دهد. با قرار گرفتن ETFهای اسپات Bitcoin و Ethereum در کانون توجه نظارتی، تمام تراکنش‌های درون‌زنجیره‌ای با ردیابی دقیق‌تری مواجه هستند.

از آنجایی که دارایی‌های منطبق شفاف‌تر می‌شوند، دارایی‌های حریم خصوصی کمیاب می‌شوند. بنابراین، رسانه‌های غربی حتی این دور از حرکت بازار را «موج ضد نظارت کریپتو» نامیده‌اند. ZEC و XMR به عنوان «آخرین خط دفاعی ناشناسی درون‌زنجیره‌ای» بازتعریف شده‌اند. اجماع در شبکه‌های اجتماعی مستقیم‌تر است: «حریم خصوصی یک ویژگی نیست، بلکه یک حق اساسی است.»

داده‌های درون‌زنجیره‌ای رشد تقاضای واقعی را تأیید می‌کنند. موجودی استخر محافظت‌شده ZEC از کمتر از ۲ میلیون کوین در ابتدای سال جاری به حدود ۴.۸ میلیون کوین در حال حاضر افزایش یافته است که رشدی ۱۴۰ درصدی را نشان می‌دهد؛ تعداد تراکنش‌های محافظت‌شده نیز با فعالیت کلی شبکه افزایش یافته و به حدود ۱۰ درصد در هفته رسیده است.

در دو «پرونده دارایی نهنگ BTC» اخیر، یعنی پرونده‌های Chen Zhi و Qian Zhimin، مجموع بیش از ۱۸۰,۰۰۰ BTC درگیر، بازار را بر آن داشته تا مرزهای واقعی Bitcoin را در روایت‌هایی مانند «ضد نظارت» و «ناشناسی» بازنگری کند. با راه‌اندازی ETFهای BTC، مشارکت عمیق نهادی و تقاضاهای نظارتی بیشتر برای شفافیت در بخش دارایی‌های دیجیتال، روایت اولیه Bitcoin که بر ناشناسی و ضد نظارت متمرکز بود، به تدریج از صحنه اصلی در حال محو شدن است.

اگر BTC نیز برای حفظ نقش خود به عنوان یک «ارز ضد نظارت» با مشکل مواجه شود، چه کسی نماد بعدی حریم خصوصی و ذخیره‌سازی دارایی‌های درون‌زنجیره‌ای خواهد بود؟ پاسخ بازار ممکن است از قبل پدیدار شده باشد—ZEC، که در حال حاضر در این مقطع زمانی برخلاف روند حرکت می‌کند، در حال تبدیل شدن به «نسخه پاسخ» مناسب است.

بازگشت پول نهادی

راه‌اندازی مجدد Grayscale ZEC Trust مهم‌ترین رویداد در ماه اکتبر بود. در اول اکتبر، Grayscale بازگشایی اشتراک‌های جدید برای ZCSH Trust را اعلام کرد که دو ارتقای عمده ارائه می‌دهد: اول، معافیت از کارمزدهای مدیریت، و دوم، افزودن قابلیت استیکینگ که بازده سالانه ۴-۵ درصدی را فراهم می‌کند. این حرکت دوگانه نسبت ریسک به پاداش را به طور قابل توجهی بهبود بخشید.

در طول دهه گذشته، Grayscale تقریباً تنها پل منطبق و اوراکل قیمت برای مواجهه نهادهای سنتی با دارایی‌های دیجیتال بوده است. تراست‌های صادر شده آن در ایالات متحده مدت‌هاست که مواجهه با کریپتو را برای صندوق‌های بازنشستگی، دفاتر خانوادگی و صندوق‌های پوشش ریسک فراهم کرده است و آن را به شاخص پیشرو مقیاس ورود نهادی و تغییرات ترجیحات تبدیل کرده است.

از زمان راه‌اندازی اولین تراست Bitcoin خود در سال ۲۰۱۳، Grayscale متعاقباً به ETH، SOL، LTC، BCH، ETC، FIL، XLM و بیش از دوازده تراست تک‌دارایی گسترش یافته است. چندین دارایی «اثر Grayscale» را تجربه کرده‌اند — جریان سرمایه که باعث افزایش قیمت، گسترش پریمیوم و شکل‌گیری روایت اجماع می‌شود. ZEC Trust (ZCSH) در سال ۲۰۱۷ تأسیس شد و همچنین در طول بازار صعودی ۲۰۲۰-۲۰۲۱ شاهد افزایش پریمیوم بود و به هدفی کلیدی برای تخصیص نهادی در بخش حریم خصوصی تبدیل شد.

با این حال، به دلیل افزایش نظارت‌های قانونی و فشارهای انطباق بر ارزهای دیجیتال حریم خصوصی، ZCSH اشتراک‌ها را در سال ۲۰۲۲ متوقف کرد و در سال ۲۰۲۳ به حالت تعلیق درآمد. این راه‌اندازی مجدد نشان‌دهنده تأیید مجدد Grayscale بر دارایی‌های حریم خصوصی است، که اهمیت سیگنال‌دهی آن اغلب از وجوه واقعی فراتر می‌رود.

داده‌ها نشان می‌دهد که دارایی‌های تحت مدیریت (AUM) ZCSH از حدود ۴۲ میلیون دلار در بیش از یک ماه پیش به ۲۶۹ میلیون دلار افزایش یافته است که حدود ۲.۴ درصد از عرضه در گردش ZEC را نشان می‌دهد. برای دارایی با حجم معاملات روزانه میلیاردها دلار، نزدیک به ۲.۵ درصد از توکن‌ها به صورت بلندمدت در تراست قفل شده‌اند که منجر به محدودیت‌های قابل توجه در سمت عرضه می‌شود.

منطق عمیق‌تر، اثر غیرمستقیم ETF است. تأیید ETFهای اسپات Bitcoin و Ethereum این دارایی‌ها را در چارچوب نظارتی سخت‌گیرانه‌ای قرار داده است که هر تراکنش قابل ردیابی است. برخی از نهادها و افراد با ارزش خالص بالا، برای اجتناب از این شفافیت، شروع به انتقال وجوه به دارایی‌های ناشناس کرده‌اند. ZEC Trust شرکت Grayscale به راحتی یک کانال منطبق را ارائه می‌دهد — که ضمن فعالیت از طریق کانال‌های مالی سنتی، مواجهه با یک ارز دیجیتال حریم خصوصی را فراهم می‌کند.

دیدگاه نزولی

آیا مدل اقتصادی استخراج‌کننده، امنیت شبکه و فعالیت درون‌زنجیره‌ای ZEC واقعاً به اندازه کافی قوی است که از ارزش بازار بیش از ۱۰۰ میلیارد دلار حمایت کند؟ Lacie (@Laaaaacieee) این سؤال را مطرح کرد و تحلیل دقیقی انجام داد.

دوره بازگشت سرمایه بسیار کوتاه (ROI فوق‌العاده بالا) اغلب پیش‌درآمدی برای فروپاشی سختی استخراج و قیمت است

بر اساس محاسبه دوره بازگشت سرمایه برای استخراج ZEC با استفاده از اصلی‌ترین دستگاه استخراج ZEC، یعنی Bitmain Antminer Z15 Pro، درآمد خالص روزانه هر واحد Z15 Pro از ۵۰ دلار فراتر می‌رود. دوره بازگشت سرمایه استاتیک Z15 Pro تنها حدود ۱۰۵ روز است که منجر به نرخ بازده سالانه نزدیک به ۳۵۰ درصد می‌شود. علاوه بر این، داده‌های تاریخی نشان می‌دهد که چنین بازدهی بالایی حداقل برای یک هفته حفظ شده است.

Lacie اشاره می‌کند که این رقم در کل تاریخ PoW بسیار نادر است — حتی می‌توان آن را غیرطبیعی در نظر گرفت:

- دوره بازگشت سرمایه در طول روند صعودی استخراج‌کننده BTC معمولاً ۱۲ تا ۲۴ ماه طول می‌کشد

- ROI برای استخراج‌کنندگان دوران PoW اتریوم بین ۳۰۰ تا ۶۰۰ روز بود

- پروژه‌های PoW با دوره بازگشت سرمایه کمتر از ۱۲۰ روز در تاریخ (مانند FIL، XCH، RVN و غیره) تقریباً همگی پس از چند ماه فروپاشیدند

Lacie همچنین سناریوی تکراری «قیچی سخت‌افزار-قیمت» را همانطور که در Chia و KAS دیده می‌شود، بررسی می‌کند. قیچی سخت‌افزار-قیمت یک اسکریپت «برداشت» تکراری در تاریخ استخراج است که در آن استخراج‌کنندگان، در اوج قیمت کوین و احساسات شدید FOMO، دستگاه‌های استخراج را با قیمت پریمیوم چند برابری سفارش می‌دهند (جایی که ROI بسیار پایین به نظر می‌رسد، با تنها ۴ ماه دوره بازگشت سرمایه). با این حال، هنگامی که دستگاه‌ها واقعاً تحویل داده شده و عملیاتی می‌شوند، با افزایش شدید هش‌ریت (اغلب با تأخیر بیش از ۳ ماه)، نهنگ‌ها اغلب در نقطه اوج می‌فروشند و باعث می‌شوند استخراج‌کنندگان با ضربه دوگانه «نصف شدن قیمت کوین + نصف شدن خروجی» مواجه شوند و دستگاه‌هایشان در یک لحظه به ضایعات فلزی گران‌قیمت تبدیل شود.

مسائل امنیتی شبکه ناشی از مقیاس هش‌ریت

Lacie اشاره می‌کند که طبق آخرین داده‌های شبکه، هش‌ریت کل شبکه ZEC حدود ۱۲.۴۸ GSol/s است. با محاسبه بر اساس هش‌ریت ۰.۰۰۰۸۴ GSol/s برای یک Z15 Pro، تنها به حدود ۱۴,۸۵۷ دستگاه استخراج Z15 Pro با مصرف انرژی حدود ۴۰ مگاوات نیاز است که معادل مقیاس یک مزرعه استخراج متوسط Bitcoin است. به طور کلی، یک حمله ۵۱ درصدی مستلزم کنترل بیش از ۵۰ درصد از هش‌ریت شبکه در همان زمان است. اگر نزدیک به ۱۶ هزار دستگاه Z15 Pro هسته شبکه ZEC را تشکیل دهند، یک مهاجم تنها نیاز به اجاره یا خرید هزاران دستگاه برای کنترل بالقوه بیش از ۵۰ درصد هش‌ریت دارد. در یک زنجیره عمومی با FDV نزدیک به میلیارد دلار، تنها یک سرمایه‌گذاری هش‌ریت در سطح میلیون برای راه‌اندازی یک سازماندهی مجدد زنجیره یا خرج مضاعف بالقوه نیاز است، که خود یک ریسک ساختاری است که نمی‌توان آن را نادیده گرفت.

هش‌ریت فعلی ZEC نه تنها به طور قابل توجهی کمتر از زنجیره‌های اصلی PoW مانند BTC/LTC/KAS است، بلکه حتی کمتر از زنجیره‌هایی مانند ETC، BTG، VTC، BSV است که در گذشته با موفقیت مورد حمله ۵۱ درصدی قرار گرفته‌اند. در طول حملات، هش‌ریت این زنجیره‌ها به طور کلی بالاتر از هش‌ریت فعلی ZEC بود، که نشان می‌دهد امنیت شبکه ZEC در واقع در محدوده آسیب‌پذیری قرار گرفته است.

رشد تقاضای استفاده واقعی از حریم خصوصی چندان خوش‌بینانه نیست

در مورد تقاضای استفاده واقعی از حریم خصوصی برای ZEC، Lacie نیز تردیدهایی را مطرح کرده است. میانگین تراکنش‌های روزانه در ماه گذشته تنها ۱۵,۰۰۰ تا ۱۸,۰۰۰ تراکنش در روز بوده است که تنها ۱ تا ۲ درصد از زنجیره‌های عمومی بزرگ است. به عنوان یک زنجیره حریم خصوصی، اکثریت قریب به اتفاق تراکنش‌ها هنوز تراکنش‌های شفاف هستند و تراکنش‌های محافظت‌شده (تراکنش‌های محافظت‌شده از حریم خصوصی) کمتر از ۱۰ درصد را تشکیل می‌دهند.

در این راستا، Shivam Thakral، مدیرعامل BuyUCoin نیز هشدار داده است که ظهور ZEC بیشتر ناشی از گمانه‌زنی است تا رشد بنیادی. دلیل اصلی این است که رشد تعداد تراکنش‌های محافظت‌شده Zcash محدود است.