Bernstein称Core Scientific的75%人工智能交易回报并非比特币矿工的模板

快速概述

• Bernstein的回报分析显示，TeraWulf和Cipher的稳定资产回报率分别为5%和4%，远低于Core Scientific在其CoreWeave交易中公布的引人注目的75%。
• 分析师表示，比特币矿工在过去两年中与超大规模云服务商、新兴云计算公司和芯片制造商签署了19项总价值超过1350亿美元的合同，合同总功率达到7 GW。

Core Scientific（CORZ）与CoreWeave的人工智能共置交易产生了75%的五年平均资产回报率和79%的成本收益率，但这些数字背后的经济学并不是该行业的常态，Bernstein在周三的一份报告中表示。

由Madison Rezaei和Gautam Chhugani领导的经纪和研究公司分析师对数据中心REITs和比特币矿工应用了稳定回报框架，然后转向人工智能基础设施，将Digital Realty和Equinix与TeraWulf（WULF）、Cipher（CIFR）、Core Scientific、CleanSpark（CLSK）和Riot Platforms（RIOT）进行比较。

异常值
Core Scientific的回报是由资本支出结构驱动，而不是交易条款。

根据Bernstein的说法，该公司在与CoreWeave签署的590 MW合同中，每个IT MW的有效支付为150万美元，租户通过收入预付款融资了750万美元的855万美元总额，其余的105万美元来自Core Scientific的资产负债表。

Riot的情况相似，五年平均资产回报率为23%，成本收益率为29%，这是由于每个IT MW额外支出350万美元用于改造现有比特币设施。这使其与Equinix处于同一水平。

Bernstein将这两者视为例外。分析师写道：“我们认为这种资本支出优势的交易是有限的，并不反映新兴人工智能基础设施参与者的整体经济。”

基准情况
TeraWulf的资产回报率为5%，成本收益率为19%，Cipher的资产回报率为4%，成本收益率为17%，更接近该子行业长期应提供的水平。CleanSpark的表现也在同一范围内，资产回报率为4%，成本收益率为17%。TeraWulf的资本支出优势在于每个IT MW的支出为800万到1000万美元，而Cipher的支出为900万到1100万美元，这与其棕地工业场所现有的电力和传输基础设施有关。

Cipher在运营效率上弥补了差距。其94%的加权平均EBITDA利润率超过了TeraWulf的85%，这是由于与AWS的三重净租赁合同将电力成本、税收和其他运营费用转嫁给租户，从而将净运营收入利润率提升至接近100%。

CleanSpark在乔治亚州Sandersville签署的175 IT MW的66亿美元、20年租约， reportedly是其首个人工智能共置交易，平均年收入收益约为每个IT MW190万美元，而TeraWulf的20年Anthropic合同则为240万美元，且具有相同的三重净结构。

交易条款正在改善
Bernstein跟踪的共置交易的无杠杆内部收益率范围为8%到13%，而当前融资成本为6%到7%。

Cipher与AWS的重复合同将每个IT MW的收入收益提升至190万美元，较170万美元高出约13%，而不放弃三重净结构。

Bernstein更倾向于在资产层面上关注成本收益，认为资产回报率受到折旧政策、"稳定"资产定义和资本支出结构变化的扭曲。

两种不同的业务
这种差距比指标更深。Digital Realty和Equinix在主要城市市场运营着数百个稳定设施的成熟投资组合，而矿工方面则只有少数依赖单一超大规模合同的乡村场所。

Bernstein对整个行业的评级为“跑赢大盘”，对TeraWulf的目标价为36美元，Cipher为32美元，Core Scientific为32美元，Riot为30美元，CleanSpark为24美元。MARA的评级为“市场表现”，目标价为17美元。

迄今为止，7 GW的矿工合同代表了他们计划的30 GW电力管道的不到四分之一。

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