بنیان‌گذار 6MV: در سال 2026، "نقطه عطف تاریخی" برای سرمایه‌گذاری در ارزهای دیجیتال فرا رسیده است

سازماندهی و گردآوری شده توسط: آدا، دیپ تاید تک‌فلو

مهمان: مایک دوداس، بنیان‌گذار و شریک مدیریتی 6th Man Ventures (6MV)، بنیان‌گذار The Block، و مدیر سابق در ونمو/برینتری/پی‌پال

مجری: رابی کلاگس

منبع پادکست: The Rollup

عنوان اصلی: چرا 2026 سالی نمادین برای سرمایه‌گذاری در دارایی‌های دیجیتال خواهد بود

تاریخ پخش: 24 آوریل 2026

مقدمه ویرایشگر

در مصاحبه سالانه امسال که چشم‌انداز سرمایه‌گذاری خطرپذیر در ارزهای دیجیتال را خلاصه می‌کند، این قسمت از The Rollup مایک دوداس، بنیان‌گذار 6th Man Ventures را دعوت می‌کند. او معتقد است که بازار ارزهای دیجیتال در مرحله‌ای متناقض از "بهبود سریع اصول اما رویدادهای منفی مداوم" قرار دارد. در عین حال، او قضاوت روشنی درباره چشم‌انداز استیبل‌کوین‌ها انجام داد: سیرکل اساساً "دلارهای دولتی" است و امتناع از مسدود کردن وجوه در طول حادثه هک بایبیت یک اشتباه تاریخی بود؛ تتر دچار تحول شده و در تصمیمات کلیدی به‌طور قابل توجهی از سیرکل پیشی گرفته است. شرکت‌هایی مانند پاکسوس و بریج به دسته بعدی از شرکت‌های بزرگ فین‌تک تبدیل خواهند شد. علاوه بر این، او فاش کرد که Pump.fun درآمد سالانه‌ای نزدیک به ۴۰۰ میلیون دلار دارد و معتقد است توکن آن به شدت undervalued است.

نقل قول‌های کلیدی

وضعیت فعلی بازار سرمایه‌گذاری خطرپذیر در ارزهای دیجیتال

• "من در سال ۲۰۲۶ سرمایه‌گذاری می‌کنم، بنابراین به شما می‌گویم که این بهترین سال در تاریخ است."
• "بازار فعلی از نظر سرمایه، بنیان‌گذاران، ایده‌ها یا کاربران کمبودی ندارد، اما هر هفته رویدادهای غیرمنتظره‌ای رخ می‌دهد، مانند حمله هکری بعدی، اخبار بد نظارتی بعدی، یا فرد بعدی که دستگیر می‌شود."
• "ما شاهد هجوم استعدادهای برتر به ایده‌های متوسط یا ایده‌های توافقی با سرعتی بی‌سابقه هستیم. دلیل اینکه سرمایه‌گذاران خطرپذیر سرمایه‌گذاری نمی‌کنند این است که آنها همچنان همان پیشنهاد را دریافت می‌کنند."

Pump.fun و مصرف زنجیره‌ای

• "Pump.fun هنوز در شرایط فعلی بازار، به طور متوسط بیش از ۱ میلیون دلار درآمد روزانه دارد و درآمد سالانه‌ای نزدیک به ۴۰۰ میلیون دلار دارد." شما نمی‌توانید بگویید این بازار به اوج خود رسیده است."
• "بازار ارزهای دیجیتال به اصول پاداش نمی‌دهد. این نیست که مردم به اصول اهمیت نمی‌دهند، اما ما هنوز نتوانسته‌ایم بفهمیم چه نوع اصولی مهم هستند. توکن‌ها خیلی جدید هستند؛ آنها به میلیون‌ها معنی مختلف اشاره دارند."
• "همه می‌گویند سکه‌های میم تمام شده‌اند. اما سرمایه‌گذاران خرده‌فروشی حاشیه‌ای که به سکه‌های میم اهمیت می‌دهند در حال حاضر حضور ندارند. این افراد باز خواهند گشت."

سیرکل در مقابل تتر

• "استراتژی سیرکل واضح است: نزدیک‌ترین به ارز دیجیتال بانک مرکزی ممکن است." آنها اساساً می‌گویند: دولت، ما کاملاً در کنار شما هستیم؛ مسیرهای شما مسیرهای ما هستند.
• اگر کره شمالی صدها میلیون دلار دزدیده و شما توانایی متوقف کردن آن را دارید، باید آن را متوقف کنید. سیرکل در سمت نادرست تاریخ قرار دارد و آنها بهای آن را خواهند پرداخت.
• وقتی به تصمیمات کلیدی می‌رسیم، فاصله بین تتر و سیرکل تفاوت بین یک تیم حرفه‌ای و یک تیم آماتور نیست؛ بلکه تفاوت بین یک تیم حرفه‌ای NFL و یک تیم فوتبال دبیرستانی است.

معضل زنجیره‌های جدید، زنجیره‌های کاربردی و زنجیره‌های عمومی

• مگا ETH بیشتر شبیه یک زنجیره کاربردی به نظر می‌رسد؛ این زنجیره به یک سوپر اپلیکیشن تبدیل خواهد شد. من واقعاً باور ندارم که بتوانید مونا را به همان شیوه‌ای که سولانا را ارزیابی می‌کنید، ارزیابی کنید؛ این بستگی به درآمد اپلیکیشن در بالای آن دارد.
• سولانا به وضوح بیان نکرده است که چرا باید از یک زنجیره عمومی برای تسویه استفاده کنم. آیا این به خاطر مقاومت در برابر سانسور، سرعت یا کاهش هزینه است؟ صادقانه بگویم، من در مورد این داستان کمتر از یک سال پیش مطمئن هستم.

استیبل‌کوین‌ها به عنوان یک خدمت

• هر شرکتی که کاربران و وجوه دارد باید پول خود را در استیبل‌کوین‌های پشتیبانی شده توسط اوراق قرضه دولتی قرار دهد. آنها هنوز این کار را نکرده‌اند، اما خواهند کرد. آنها برای صدور دلار خودشان مجوز نخواهند گرفت. بنابراین این یک بازار بزرگ برای چند ارائه‌دهنده استیبل‌کوین به عنوان خدمت است.

هوش مصنوعی، IPOها و چرخه‌های نقدینگی

• هیچ‌کس در حال حاضر به IPOهای شرکت‌های کریپتو اهمیت نمی‌دهد. صادقانه بگویم، آنها بر روی اسپیس‌ایکس، آنتروپیک و اوپن‌ای آی متمرکز هستند. هوش مصنوعی تمام اکسیژن اتاق را مکیده است.
• سکه میم ترامپ اوج است؛ دو سال بعد، سال 2027 است که با IPOهای این دسته از شرکت‌ها و چرخه چهار ساله همزمان می‌شود. این بازه زمانی شاهد گروهی از افراد خواهد بود که سهام ارزان قیمت در شرکت‌های رمزارز را در اختیار دارند و بسیاری از آن‌ها به طور طبیعی به رمزارز علاقه‌مند هستند.

وضعیت کنونی سرمایه‌گذاری خطرپذیر در رمزارز و جریان‌های سرمایه

رابی: این خلاصه سالانه ما از وضعیت سرمایه‌گذاری خطرپذیر در رمزارز است. سال گذشته، زمانی که این کار را در سوهو انجام دادیم، بازار کاملاً متفاوت بود. ما قبلاً تام دانلوی از واریانت کپیتال را داشتیم که چارچوب بزرگ او این بود: سرمایه‌گذاری خطرپذیر در حال کاهش است، تعداد دورهای تأمین مالی در حال کاهش است و تیم‌های با کیفیت کمتر شده‌اند؛ کل دنیا تغییر کرده است. اما فکر من در آن زمان این بود: اگر شما سرمایه دارید و می‌توانید بنیان‌گذاران خوب را شناسایی کنید، در واقع رقابت کمتر است و بسیاری از بنیان‌گذاران جدید وارد این فضا می‌شوند، احتمالاً با پیشینه‌های بهتر از آخرین گروه. ما در نهایت به توافق رسیدیم که سال‌های ۲۰۲۵-۲۰۲۶ می‌تواند یکی از بهترین سال‌ها برای بازده باشد. آیا شما موافقید؟ نظر شما در مورد وضعیت کلی این بنیان‌گذاران اکنون چیست؟

مایک دوداس:

من یک سرمایه‌گذار خطرپذیر هستم و در سال ۲۰۲۶ سرمایه‌گذاری می‌کنم، بنابراین البته، به شما می‌گویم که این بهترین سال در تاریخ است. اما LPها باید توجه کنند.

اول، سرمایه در بازار سرمایه‌گذاری خطرپذیر رمزارز فراوان است. چندین صندوق بزرگ تأمین مالی را به پایان رسانده‌اند و همه اعلامیه‌ها را دیده‌اند. بسیاری از صندوق‌های مرحله اولیه نیز بسته شده‌اند اما به طور عمومی اعلام نکرده‌اند. سرمایه زیادی در انتظار است تا به کار گرفته شود؛ سرمایه مسئله نیست.

نقطه دوم این است که آیا بنیان‌گذاران خوبی وجود دارند؟ پاسخ بله است. آیا ایده‌های خوبی وجود دارد؟ البته، می‌توانید مجموعه‌ای از پروتکل‌های نوآورانه را ببینید که بسیاری از آن‌ها سال‌ها پیش یا حتی در دوره‌های بازار نزولی تأسیس شده‌اند. بنابراین ایده‌ها، بنیان‌گذاران و سرمایه وجود دارد؛ این قطعاً زمان بدبینی برای ارزهای دیجیتال نیست.

اما مشکل چیست؟ انفجارهای مختلف همچنان در حال وقوع است: حملات هکری، بنیان‌گذاران به دلیل جرایم مختلف متهم و دستگیر می‌شوند، مسائل مربوط به خانواده ترامپ به طور فزاینده‌ای مشکوک به نظر می‌رسد و محیط نظارتی در واشنگتن: ما در ابتدا انتظار داشتیم که لایحه‌ها تصویب شده یا به تصویب نزدیک شوند، اما این‌گونه نشده است.

بنابراین وضعیت کنونی این است: سطح کلان صنعت ارزهای دیجیتال همچنان با مشکلاتی مواجه است، اما در عین حال، اصول به سرعت در حال بهبود هستند. کمبود سرمایه، بنیان‌گذاران، ایده‌ها یا استفاده وجود ندارد، اما رویدادهای غیرمنتظره هر هفته اتفاق می‌افتد.

رابی: آیا رقابت زمانی که شما در حال انجام معاملات هستید کاهش یافته است؟

مایک دوداس:

بله. معاملات توافقی از همیشه داغ‌تر هستند و قیمت‌ها به شدت بالا می‌رود؛ من می‌گویم به طرز غیرمنطقی بالا می‌رود. البته، همیشه یک خریدار نهایی وجود دارد و اگر پنج سال به عقب برگردید، برخی از آن پیشنهادها ممکن است شگفت‌انگیز به نظر برسند.

اما مشکل این است که، اگرچه بنیان‌گذاران خوبی وجود دارند، اما در حال حاضر اعتماد به نفس لازم برای ریسک‌های بزرگ را ندارند. تغییرات در دنیای خارجی و درون ارزهای دیجیتال بسیار سریع در حال وقوع است. زمانی که ما استعدادها را ارزیابی می‌کنیم، داده‌های تجربی که می‌بینیم این است که استعدادهای برتر به سرعت به ایده‌های کمتر خوب یا ایده‌های توافقی می‌شتابند.

به همین دلیل است که سرعت سرمایه‌گذاری‌های سرمایه‌گذاران خطرپذیر کاهش یافته است. سرمایه‌گذاران خطرپذیر دیدگاه بالاتری دارند و می‌توانند چیزهای زیادی ببینند، اما همچنان همان پیشنهاد را دریافت می‌کنند و این کار تشخیص اینکه چه کسی واقعاً عالی است را دشوار می‌کند. چنین بنیان‌گذار دیوانه و جلب توجهی وجود نداشته است و همچنین نوآوری حاشیه‌ای که مردم را به ریسک کردن ترغیب کند وجود نداشته است. یک مثال کلاسیک این است: خریداران خرده‌فروشی حاشیه‌ای وجود ندارد و هیچ برنامه مصرفی بزرگ‌فروشی برای انگیزه دادن به همه ظهور نکرده است.

بنابراین در ظاهر، بازار فاقد الهام است. اما در سطح زیرین؟ صدور استیبل‌کوین‌ها همچنان در حال رشد است و استفاده از آن‌ها در زنجیره به طور جهانی شگفت‌انگیز است؛ فقط این که این موضوعات در کانون توجه گزارش‌های رسانه‌ای نیستند. سرمایه‌گذاری خطرپذیر به این شرکت‌ها سرازیر می‌شود، نه به آن‌هایی که در تیترها هستند، بلکه به تعداد زیادی از استارتاپ‌ها که بر روی زنجیره‌های عمومی ساخته می‌شوند.

رابی: در واقع، جریان سرمایه به وضوح در حال تغییر است. شرکت‌هایی که در تقاطع مالی زنجیره‌ای و مالی سنتی قرار دارند، سرمایه زیادی را جذب می‌کنند. تعداد شرکت‌های توکن‌شده، شرکت‌های استیبل‌کوین، اعتبار زنجیره‌ای و بانک‌های دیجیتال جدید به شدت در حال افزایش است. شما کجا فرصت‌های سرمایه‌گذاری خاصی را در مرز ادغام این دو جهان می‌بینید؟ آیا در حاشیه سودهای قابل فشرده‌سازی به وضوح است؟ یا در زمان‌های تسویه کوتاه‌تر؟

مایک دوداس:

ما بر روی آنچه که کاملاً جدید و واقعاً نوآورانه است در سراسر طیف تمرکز داریم. این DNA 6MV است؛ ما چیزهای بومی زنجیره‌ای را ترجیح می‌دهیم.

وقتی Venmo برای اولین بار معرفی شد، همه فکر می‌کردند که این یک محصول بیگانه است. وقتی Polymarket برای اولین بار وارد بازار آسیا شد، همچنین به نظر می‌رسید که یک محصول بیگانه است و شش سال طول کشید تا به اجماع اصلی که امروز است تبدیل شود. پس آنچه که ما به دنبالش هستیم، همان "ایده‌های بیگانه" در بازاری است که شما ذکر کردید زیرا ما معتقدیم که آن‌ها در چند سال آینده به جریان اصلی تبدیل خواهند شد.

چالش این است که، بسیاری از اوقات، راه ورود به این بازارها هنوز از طریق آربیتراژ نظارتی است. برای مثال، راه‌اندازی نفت در Hyperliquid می‌تواند به مایع‌ترین بازار تبدیل شود زیرا هر کسی در جهان می‌تواند در تجارت شرکت کند و سازندگان بازار نیازی به نگرانی درباره مقررات CFTC (کمیسیون معاملات آتی کالا) ندارند.

در مرحله سرمایه‌گذاری VC، به دلیل اینکه قانون CLARITY هنوز نهایی نشده است، وضعیت بسیار آشفته است. بسیاری از کارآفرینان نوظهور در مورد چگونگی پیش رفتن در مسیر انطباق تردید دارند. شرکت‌هایی که در دوره‌های گذشته خیلی زود به مسیر انطباق رفتند، اغلب توسط رقبای خود مجازات شدند.

برای مثال: اکنون تعدادی از شرکت‌ها در حال انجام توکن‌سازی سهام خصوصی هستند، مانند توکن‌سازی سهام Anthropic. برخی ساختارها نسبتاً استاندارد هستند، در حالی که دیگران فقط به صورت YOLO پیش می‌روند و دسته YOLO در حال حاضر سریع‌تر در حال رشد است. من مطمئن نیستم و باور ندارم که این مدل پایدار باشد.

بنابراین این دوره ادغام واقعاً بسیار آشفته است. ما هنوز تمایل داریم به دنبال "ایده‌های بیگانه" باشیم، اما وقتی درباره کلاس‌های دارایی سنتی صحبت می‌کنید، مانند سهام و اعتبار خصوصی ساختار یافته، این موارد نیاز به تأییدیه‌های بزرگ برند دارند و "مدل بیگانه" ما به خوبی اعمال نمی‌شود. صادقانه بگویم، در مراحل اولیه، ما سرمایه زیادی را وارد شرکت‌های انتشار RWA و توکن‌سازی ندیده‌ایم.

ارزش نادرست Pumpfun و Hyperliquid

رابی: شما همیشه در مصرف زنجیره‌ای جهت سرمایه‌گذاری قوی داشته‌اید و در این دسته معاملات زیادی انجام داده‌اید، که Pump.fun مشهورترین آن‌هاست. من دیدم که شما توییت کردید که آن‌ها فشار فروش را به طرز دیوانه‌واری جذب می‌کنند اما بازار واکنشی نشان نمی‌دهد. در بازار یک نقطه مقابل وجود دارد که اکنون به نوعی به توافق رسیده است: بازار عرضه توکن مانند بازار قراردادهای دائمی رشد نخواهد کرد، بنابراین خرید مجدد یا مدل اقتصادی Pump.fun نباید مانند Hyperliquid ارزیابی شود، زیرا قراردادهای دائمی ممکن است یک دسته بزرگ باشند، در حالی که بازار عرضه توکن زنجیره‌ای ممکن است به اوج خود رسیده باشد. چرا این دیدگاه اشتباه است؟

مایک دوداس:

من حتی نمی‌خواهم درباره این بحث کنم؛ این فقط اشتباه است. شما اکنون نمی‌توانید آن را ببینید زیرا ما در یک بازار خرسی وحشی هستیم. در این محیط، هنوز افرادی وجود دارند که توکن‌ها را راه‌اندازی می‌کنند و Pump.fun به طور متوسط بیش از ۱ میلیون دلار درآمد روزانه دارد، با درآمد سالانه نزدیک به ۴۰۰ میلیون دلار.

سوال جالب‌تر این است که اگر اینطور است، چرا قیمت توکن این رکورد درآمد دو ساله و نزدیک به یک سال رکورد خرید مجدد را منعکس نکرده است؟

من فکر می‌کنم بخشی از دلیل این است که استراتژی ارتباطی تیم؛ آن‌ها روابط سرمایه‌گذار سنتی ندارند و به بازار توضیح نمی‌دهند که کسب‌وکارشان چقدر قوی و دفاعی است. من تیم آن‌ها را درک می‌کنم اما واقعاً از موضع آن‌ها خوشم نمی‌آید. در عین حال، من درک می‌کنم که چرا آن‌ها IR انجام نمی‌دهند زیرا بازار کریپتو به اصول پاداش نمی‌دهد.

برای عمیق‌تر شدن، این نیست که مردم به اصول اهمیت نمی‌دهند؛ بلکه این است که ما هنوز نفهمیده‌ایم چه نوع اصولی مهم هستند. سهام به عنوان یک کلاس دارایی سیستم‌های ارزیابی دارند که دهه‌هاست وجود دارند. اوراق قرضه دارای چارچوب‌های واضح و قابل پیش‌بینی هستند. و توکن‌ها؟ آنها بسیار جدید هستند، بدون هیچ استانداردی و معانی کاملاً متفاوتی برای افراد مختلف دارند.

بنابراین سرمایه‌گذاران بنیادی که به توکن Pump.fun یا حتی توکن HYPE Hyperliquid نگاه می‌کنند، هیچ ایده‌ای درباره ارزش‌گذاری آن‌ها ندارند. نتیجه این است که این موارد با تخفیف‌های قابل توجهی معامله می‌شوند، که در یک بازار خرسی منطقی است، اما اگر Pump.fun به ارائه ادامه دهد، وقتی بازار گاوی می‌آید، به طور خودکار به سمت دیگر حرکت خواهد کرد.

در مورد اینکه آیا کسب‌وکار Pump.fun پایدار است یا نه، فکر می‌کنم در واقع از بسیاری از کسب‌وکارها دفاعی‌تر است. به Hyperliquid نگاه کنید؛ بهترین شرکت‌های جهان در تلاشند با آن رقابت کنند و قراردادهای دائمی در حال حاضر یک فرصت بسیار مورد توافق هستند. همه بر این باورند که قراردادهای دائمی یک روش برتر برای بیان دیدگاه‌های دارایی هستند و بازار پیش‌بینی در نهایت به آن سمت همگرا خواهد شد. اما به‌طور دقیق به همین دلیل که همه توافق دارند، رقابت بسیار شدید خواهد بود. اینکه آیا سودها در نهایت در اجرای قراردادها یا بازارسازی قرار دارد هنوز نامشخص است.

Pump.fun متفاوت است. همه می‌گویند سکه‌های میم تمام شده و کاملاً از مد افتاده‌اند. در حال حاضر هیچ چیزی در زنجیره مورد توجه نیست. و آن‌ها در سال گذشته بسیاری از چیزهای جدید را به‌طور عمومی راه‌اندازی نکرده‌اند. اما من معتقدم که دلیل این است که کاربران حاشیه‌ای که به محصول آن‌ها اهمیت می‌دهند در حال حاضر در بازار کریپتو نیستند، اما آن‌ها باز خواهند گشت.

دیدگاه‌ها درباره پروژه‌های داغ

رابی: بنابراین شما هنوز به شدت خوشبین هستید که جهت مصرف در زنجیره به رشد خود ادامه خواهد داد. MegaETH (یک لایه اتریوم متمرکز بر عملکرد فوق‌العاده) به تازگی اعلام کرد که در تاریخ 30 آوریل یک توکن راه‌اندازی خواهد کرد و بسیاری از اصول بازی‌سازی جالب در اطراف آن وجود دارد. اکنون یک انحراف جالب وجود دارد: در یک طرف محصولاتی مانند MegaETH و Pump.fun هستند که هنوز در حال بهینه‌سازی برای کاربران خرده‌فروشی در زنجیره هستند، در حالی که در طرف دیگر دارایی‌های توکن‌شده، RWA و مؤسسات بزرگ وارد این فضا می‌شوند و معتقدند که این آینده صنعت است. فقط چند زنجیره و پروتکل هنوز به کاربران متمرکز بر خرده‌فروشی در زنجیره خدمت می‌کنند. نظر شما درباره این انحراف چیست؟

مایک دوداس:

به‌طور خاص در مورد MegaETH، من آن‌ها را بسیار دوست دارم. اما مسیر لایه دوم اتریوم به طور کلی منطقی برای سرمایه‌گذاری نیست که بتوانم درک کنم و به طور عینی عملکرد خوبی نداشته است.

حدس می‌زنم MegaETH در نهایت به یک برنامه فوق‌العاده تبدیل خواهد شد، با برند MegaETH، جایی که مردم از چیزهای مختلفی در آن استفاده می‌کنند و اثر چرخ‌دنده‌ای ایجاد می‌کنند. این تا حدی شبیه Hyperliquid است. Hyperliquid خود یک برند، یک برنامه و فعالیت‌های تجاری در آن به زنجیره زیرین بازخورد می‌دهد. اما این یک موقعیت متفاوت از زنجیره‌های عمومی مانند سولانا و اتریوم است.

وقتی به لایه‌های اول جدید می‌رسیم، شاید لایه اولی وجود داشته باشد که نوآوری‌های دیوانه‌واری ایجاد کند، مانند محاسبات کوانتومی، یا چیزی مانند Bittensor (یک شبکه هوش مصنوعی غیرمتمرکز)، اما احتمالاً آن را پیش‌بینی نخواهیم کرد؛ فقط در آینده به نظر واضح خواهد آمد.

در مورد MegaETH، احتمالاً آن را بر اساس درآمد لایه برنامه‌نویسی ارزش‌گذاری می‌کنم نه زیرساخت. نمی‌دانم چه برنامه‌هایی در آن وجود دارد، اما تیم را دوست دارم و جامعه به نظر بسیار فعال می‌رسد.

Monad (یک لایه اول با عملکرد بالا که توسط سرمایه‌گذاران بزرگ مانند Paradigm پشتیبانی می‌شود) نیز همین‌طور است. من یک سرمایه‌گذاری فرشته انجام دادم و واقعاً تیم آن‌ها را دوست دارم و معتقدم که فناوری عالی‌ای ایجاد کرده‌اند. اما واقعاً باور ندارم که Monad بتواند به همان شیوه‌ای که سولانا قیمت‌گذاری می‌شود، قیمت‌گذاری شود.

رابی: آیا این موضوع به زمان‌بندی مربوط می‌شود؟ یا به این دلیل است که سولانا در یک دوره متفاوت بود؟

مایک دوداس:

پیشنهاد Monad بسیار شبیه به اتریوم و سولانا است؛ سریع، ارزان و هدف‌گذاری شده برای زنجیره‌های خرده‌فروشی. Bittensor کاملاً متفاوت است. بنابراین فکر می‌کنم زمان‌بندی عامل اصلی نیست؛ تمایز در موقعیت‌گذاری است.

ما در Plasma (یک بلاک‌چین متمرکز بر پرداخت‌های استیبل‌کوین) سرمایه‌گذاری کردیم؛ معتقدم که این برنامه‌ای فوق‌العاده متمرکز بر استیبل‌کوین‌ها خواهد شد، با زنجیره‌ای پشتیبان در اطراف آن. این مدل ارزش دارد، اما با سولانا و اتریوم متفاوت است و دو چیز متفاوت از بیت‌کوین است.

رابی: در مورد Plasma، صندوق ما نیز سرمایه‌گذاری کرده است. Tempo (یک شرکت پرداخت استیبل‌کوین دیگر) به تازگی با DoorDash (یکی از بزرگ‌ترین پلتفرم‌های تحویل غذا در ایالات متحده) برای انجام پرداخت‌های نماینده همکاری کرده است. یک سال پیش، زنجیره‌های استیبل‌کوین داغ‌ترین جهت سرمایه‌گذاری بودند، اما اکنون این گرما کاهش یافته است، با این حال، از نظر بنیادی با L1های سنتی متفاوت است. منطق سرمایه‌گذاری شما برای Plasma چیست؟

مایک دوداس:

Plasma، Arc، Tempo را به عنوان بلاک‌چین در نظر نگیرید؛ آنها شرکت‌های فین‌تک هستند. در آینده، آنها مانند PayPal، Venmo یا Stripe خواهند بود، در مورد بازرگانان، مصرف‌کنندگان و سایر ذینفعانی که انتخاب می‌کنند از کدام شبکه پرداخت و تسویه استفاده کنند.

Tempo یک کسب‌وکار است؛ آن را از طریق چارچوب "بلاک‌چین" در نظر نگیرید. آنها شرکت‌هایی مانند Sequoia و Paradigm هستند و DoorDash با آنها همکاری می‌کند؛ تیم آنها فوق‌العاده تأثیرگذار است. در کوتاه‌مدت، نرخ‌های کارمزد مهم نیستند؛ کلید این است که آیا می‌توانید مردم را وادار کنید که دلارها را از طریق شبکه تسویه شما معامله کنند. Plasma از همان منطق پیروی می‌کند.

رابی: بنابراین شما این شرکت‌ها را به عنوان شرکت‌های خدمات پرداخت می‌بینید که از کارمزدها و درآمد ناشی از حجم معاملات بر اساس پرداخت‌های استیبل‌کوین درآمد کسب می‌کنند.

مایک دوداس:

این تقریباً همه چیز است. اما آینده بسیار متفاوت خواهد بود. شریک من کارل (که قبلاً در Paxos و Google Wallet کار کرده است) و آرون (که به‌طور عمیق در مورد پرداخت‌های AI و Agent تحقیق کرده است) در حال بحث هستند که چگونه روش‌های تجارت و پرداخت مردم در چند ماه آینده به‌طور کامل با شش ماه پیش متفاوت خواهد بود. اما واقعاً نمی‌دانم که به‌طور خاص چگونه خواهد بود؛ این عدم تواضع کاذب نیست.

می‌توانم یک قضاوت ایمن انجام دهم: عامل‌های AI نمی‌توانند معاملات را در سیستم‌های پرداختی که 60 سال پیش برنامه‌ریزی شده‌اند، کامل کنند. روش خرید ما و بیان ترجیحات مالی ما دستخوش تغییرات بنیادی خواهد شد. این جهت‌گیری است که Tempo روی آن شرط‌بندی می‌کند و همچنین دلیل سرمایه‌گذاری ما در Plasma است.

در مورد زنجیره‌های عمومی، فکر می‌کنم اکنون در یک لحظه خطرناک هستند. راستی، ما درباره Base (L2 اتریوم که توسط Coinbase راه‌اندازی شده است) صحبت نکرده‌ایم. فکر می‌کنم Coinbase واقعاً در حال تلاش و تا حدی گم شده است؛ مطمئن نیستم که آنها چه می‌کنند.

سلنا همچنین به وضوح بیان نکرده است که چرا باید از یک زنجیره عمومی عمومی برای تسویه حساب استفاده کنم. آیا این به خاطر مقاومت در برابر سانسور، سرعت یا کاهش هزینه است؟ چرا این موضوع برای کسب‌وکارها یا افراد در آرژانتین یا هند مهم است؟ صادقانه بگویم، من نسبت به این داستان کمتر از یک سال پیش مطمئن هستم.

اکنون زمان بسیار سیال و آشفتگی است؛ بازار برای من بی‌معنی به نظر می‌رسد. شما می‌توانید یک تمرین جالب انجام دهید: شمارش کنید که ویزا چند اعلامیه همکاری مهم و چند لایه ۱ و لایه ۲ مختلف در ۲۴ ماه گذشته داشته و چند زنجیره مسترکارت همکاری کرده است. این کاملاً یک وضعیت شکوفا است.

چشم‌انداز رقابتی دایره در مقابل. تتر

رابی: در واقع، من به اندازه شما در این صنعت بوده‌ام و قبل از سال ۲۰۲۰، چنین اعلامیه‌های همکاری بزرگ‌مقیاس هر سه ماه یا یک بار در سال اتفاق می‌افتاد.

در مورد حوادث امنیتی اخیر، اول، درفت (یک پروتکل قرارداد دائمی غیرمتمرکز در سلنا) مورد حمله قرار گرفت و سپس حملات زنجیره‌ای به آوه و کِلپ DAO انجام شد. دو صادرکننده اصلی استیبل‌کوین، دایره و تتر، مواضع کاملاً متفاوتی اتخاذ کرده‌اند. دایره وجوهی را که از سلنا به اتریوم منتقل شده و سپس از طریق تورنادو کش مخلوط شده بود، مسدود نکرد. آربیتراوم چند روز پیش ۳۰,۰۰۰ اتر را مسدود کرد، در حالی که تتر ۳۴۴ میلیون دلار از USDT مرتبط با یک سازمان جنایی که به همه چیز از کشتن خوک تا قاچاق انسان مشکوک است، مسدود کرد که ممکن است به گروه لازاروس (یک سازمان هکری که توسط دولت کره شمالی حمایت می‌شود) نیز مرتبط باشد.

عملکرد این دو شرکت کاملاً برعکس انتظارات عمومی است. دایره یک شرکت عمومی است که به شدت مطابق با قوانین عمل می‌کند، در حالی که تتر همیشه به عنوان یک شرکت در یک منطقه خاکستری دیده شده است. اما دایره به خاطر عدم مسدود کردن وجوه انتقادات زیادی را متحمل شد، در حالی که مسدود کردن وجوه تتر مورد شناسایی قرار گرفت. نظر شما در مورد چشم‌انداز استیبل‌کوین چیست؟ اگر عرضه استیبل‌کوین به ۱ تریلیون دلار برسد، آیا تتر ۷۰-۸۰٪ را تشکیل می‌دهد یا اینکه بیشتر متعادل خواهد بود؟

مایک دوداس: استراتژی دایره واضح است: به نزدیک‌ترین حالت به ارز دیجیتال بانک مرکزی (CBDC) ممکن است. آنها اساساً می‌گویند، "دولت، ما کاملاً در کنار شما هستیم. ما لابی می‌کنیم و از تمام فرآیندهای انطباق عبور می‌کنیم. اگر احضاریه‌ای دریافت نکنیم، وجوه را مسدود نخواهیم کرد. قوانین شما قوانین ما هستند. شاید کمی اغراق می‌کنم، اما سیرکل اساساً این داستان را از طریق اقدامات و سکوت خود روایت می‌کند. این کاملاً با لحن معمول آنها سازگار است. آنها هرگز بومی دیفای نبوده‌اند.

سیرکل جایگاه خود را خواهد داشت. این می‌تواند به عنوان دلارهای دولتی عمل کند. دلارهای دولتی در بلاک‌چین بهتر از تجربه‌ای است که در حساب بانکی من دارم. سیرکل این بازار را به دست آورده است، اما من معتقدم که این بازار بسیار کوچکتر از کل بازار آینده است.

دلیل این است که جسورترین افراد در جهان، کارآفرینانی که آینده را می‌سازند و می‌خواهند به این افراد خدمت کنند، به سیرکل اعتماد نخواهند کرد. آنها فکر خواهند کرد که سیرکل به دولت وابسته است. و بهترین افراد در جهان، کسانی که بزرگترین شرکت‌ها و سودآورترین کسب‌وکارها را می‌سازند، به قضاوت خود اعتماد دارند. سیرکل با آن روحیه همسو نیست. سیرکل مردی کچل در کت و شلوار است که ترجیح می‌دهد اجازه دهد یک قاضی به او بگوید چه کار کند تا از تمام مسئولیت‌ها شانه خالی کند تا اینکه تصمیم کلیدی بگیرد تا مشتریان را از دست دادن صدها میلیون دلار محافظت کند.

تتر در گذشته با ما درگیری‌هایی داشته است و من نیاز دارم که این را روشن کنم. اما تتر امروز کاملاً متفاوت از تتر است که من هفت یا هشت سال پیش با آن مشکلات جدی داشتم. در آن زمان، ترازنامه تتر دارای نقص‌های واضح و فاقد شفافیت بود. آنها بعداً سازمان خود را تغییر دادند. اما چیزی که من احترام می‌گذارم این است که آنها آماده‌اند تصمیمات دشواری بگیرند.

این شرکت‌ها نیاز دارند تصمیمات دشواری بگیرند. صادقانه بگویم، هیچ‌کس به تتر و USDT نگاه نمی‌کند و نمی‌گوید: "این یک دارایی غیرمتمرکز است." زمانی که تصمیم به استفاده از آن‌ها می‌گیرید، انتظار باید این باشد: ممکن است سانسور شوم و معاملات من ممکن است تحت تأثیر قرار گیرد. بر اساس این پیش‌فرض، در ماه گذشته، در رسیدگی به موارد سیاه و سفید، تتر به‌طور قابل‌توجهی از سیرکل پیشی گرفته است. اگر کره شمالی صدها میلیون دلار دزدیده و شما توانایی متوقف کردن آن را دارید، باید آن را متوقف کنید. سیرکل در سمت نادرست تاریخ قرار دارد و برای آن هزینه خواهد پرداخت.

رابی: آیا هنوز جایی برای سایر صادرکنندگان استیبل‌کوین‌ها وجود دارد؟

مایک دوداس:

قطعاً جا وجود دارد.

اولاً، ما هنوز هیچ موفقیت واقعی در مقیاس‌پذیری با استیبل‌کوین‌ها خارج از دلار ندیده‌ایم. من معتقدم این اتفاق خواهد افتاد.

دوماً، شما شروع به دیدن توکن‌هایی خواهید کرد که به‌طور پایدار بازده تولید می‌کنند، مانند USDAI. من به‌طور قطع معتقدم که گزینه‌های جایگزینی خارج از ارزهای فیات وجود خواهد داشت. آنچه مرا در مورد بیت‌کوین در آن زمان هیجان‌زده کرد، دوباره در قالب گزینه‌های مرتبط با دارایی‌های واقعی و با دلار ظاهر خواهد شد. البته، بسیاری نیز به‌طور کاملاً متفاوتی از گذشته به قدرت محاسباتی وابسته خواهند بود، مانند تأمین مالی GPU.

رابی: مسیر استیبل‌کوین به‌عنوان یک خدمت ۱۸ ماه پیش بسیار داغ بود، اما اکنون به نظر می‌رسد حاشیه‌های سود در حال فشرده شدن هستند و نیازهای سرمایه اولیه نیز به‌طور قابل‌توجهی افزایش یافته است. نظر شما در مورد مسیر این شرکت‌ها در آینده چیست؟

مایک دوداس:

این مانند بازار بلاک‌چین خواهد بود، ابتدا منفجر می‌شود، سپس تجمیع می‌شود. استیبل‌کوین‌های دلاری احتمالاً به سمت الگوی ۷۰-۲۰-۱۰ پیش می‌روند.

بازار هنوز نامشخص است؛ آیا باید مجوز OCC بگیریم؟ یا مجوزی از اداره خدمات مالی نیویورک (NYDFS)؟ هر شرکتی که در پلتفرمی با کاربران و سرمایه‌ها فعالیت می‌کند، باید آن پول را به استیبل‌کوین‌های پشتیبانی‌شده توسط اوراق قرضه دولتی تبدیل کند. اما آن‌ها هنوز این کار را نکرده‌اند و این موضوع برایشان مشکل‌ساز شده و هنوز در حال تردید هستند.

زمانی که آن‌ها شروع به حرکت کنند، به دنبال مجوز برای صدور خودشان نخواهند رفت. بنابراین برای Bridge، Paxos و Zero Hash، این ارائه‌دهندگان استیبل‌کوین به عنوان یک خدمت، این یک بازار بزرگ است. بانک‌ها این کار را نخواهند کرد؛ این کار اصلی آن‌ها نیست. علاوه بر این، یک بازار ارزی بسیار بزرگ و کاملاً توسعه‌نیافته در بازار بین‌المللی وجود دارد.

رابی: آیا Paxos به بورس می‌رود؟

مایک دوداس:

سوال خوبی است. من فکر می‌کنم Paxos یک شرکت بسیار باارزش است؛ من مشاور آن‌ها بوده‌ام و بعد از فروش The Block مدتی را آنجا گذرانده‌ام. این یک کسب‌وکار عالی است. هر چرخه بهترین شرکا را جذب می‌کند، ابتدا Binance، سپس PayPal، حالا Charles Schwab و شرکای بیشتری در صف هستند که هنوز فاش نشده‌اند. در مورد اینکه آیا چاد (بنیان‌گذار و مدیرعامل Paxos) می‌خواهد مدیرعامل یک شرکت عمومی باشد، نمی‌دانم.

تأثیر IPOهای غول‌های هوش مصنوعی بر روی کریپتو

رابی: Kraken قبلاً درخواست IPO خود را ارائه داده است. سال گذشته، در نزدیکی اوج چرخه، ما شاهد یک موج از اشتیاق برای IPO بودیم. نظر شما در مورد اهمیت عمومی شدن شرکت‌های کریپتو برای صنعت چیست؟ اکنون ETFها و محصولات مختلفی وجود دارد؛ چرا به شرکت‌های عمومی بیشتری نیاز داریم؟

مایک دوداس:

در بازاری که مردم به آن توجه می‌کنند، این موضوع عالی خواهد بود. عمومی شدن Coinbase، Circle و Kraken باعث می‌شود مردم بگویند، "چه چیز دیگری می‌توانیم سرمایه‌گذاری کنیم؟" Alpha در زنجیره است.

اما این فقط یک مسئله کریپتو نیست؛ این موضوع برای SaaS و فناوری مصرفی نیز صدق می‌کند. هوش مصنوعی تمام اکسیژن موجود در اتاق را می‌مکد. هیچ‌کس به IPOهای کریپتو اهمیت نمی‌دهد. آنها بر روی SpaceX، Anthropic و OpenAI متمرکز هستند.

اما آنچه ممکن است به کریپتو کمک کند این است که پس از عمومی شدن این شرکت‌ها، بسیاری از افرادی که سهام ارزان‌قیمت دارند، نقدینگی به دست خواهند آورد و این افراد به طور قابل توجهی با جامعه کریپتو همپوشانی دارند. بین کریپتوهای اولیه و هوش مصنوعی اولیه تقاطع‌های زیادی وجود دارد و البته برخی از آن افراد اکنون در زندان هستند، نه فقط SBF.

این شرکت‌ها سال آینده عمومی خواهند شد. نمی‌توانم به شما بگویم که آیا قیمت سهام افزایش می‌یابد یا کاهش می‌یابد؛ متغیرهای ژئوپولیتیکی بسیار زیاد هستند. اما نکته کلیدی این است: ارزش بازار شرکت‌های کریپتو بسیار کوچکتر از آن غول‌های هوش مصنوعی است و مقدار سرمایه لازم برای استفاده از دارایی‌های زنجیره‌ای نیز بسیار کمتر است.

رابی: به نظر شما زمان‌بندی چگونه به نظر می‌رسد؟

مایک دوداس:

آخرین چرخه زودتر از آنچه انتظار داشتم به پایان رسید؛ فکر می‌کردم تا سال 2026 ادامه خواهد داشت، اما اینطور نشد. زمان انتخابات ترامپ تقریباً در اوج بود و سکه میم ترامپ بعد از آن آمد. پیش‌بینی دو سال به جلو ما را به سال 2027 می‌رساند، که با IPOهای این دسته از شرکت‌ها و دوره چهار ساله همزمان است.

فکر می‌کنم اکنون در یک دوره نسبتاً سازنده هستیم. شگفت‌انگیز است که با وجود این همه خبر منفی، قیمت‌ها چندان کاهش نیافته‌اند. صادقانه بگویم، از این موضوع کاملاً شگفت‌زده‌ام.

جالب است که صنعت به طرقی که برخی افراد آن را ناسالم می‌دانند، خود را نجات می‌دهد. Tether از فرآیند بازیابی Drift حمایت می‌کند و Arbitrum دارایی‌ها را مسدود می‌کند. می‌توانیم در مورد درستی یا نادرستی این شیوه‌ها بحث کنیم، اما آنها مکانیزم‌های تثبیت‌کننده هستند. بیشتر مسائل در این چرخه در زنجیره اتفاق افتاده است، اما نهادهای متمرکزی که در چرخه قبلی همه چیز را به هم ریختند، در عوض در حال تثبیت اکوسیستم زنجیره‌ای هستند. ادغام که شما به آن اشاره کردید، از یک دیدگاه خاص واقعاً کار می‌کند.

پس آیا ارزش در نهایت به نهادهای متمرکز تعلق خواهد داشت یا به نهادهای زنجیره‌ای؟ به هر حال، فکر می‌کنم اگر به گذشته نگاه کنیم، مردم خواهند گفت که این دوره، گسترده‌ترین دوره پذیرش برای نهادها در تاریخ صنعت بوده است. لایحه تصویب شده است و ما از جنون IPO هوش مصنوعی جان سالم به در برده‌ایم. کریپتو در حالی که همه به دنبال IPO غول‌های هوش مصنوعی بودند، کنار گذاشته شد، اما تا حداکثر سه‌ماهه چهارم، زمانی که غول‌های هوش مصنوعی عمومی می‌شوند، ممکن است کریپتو در یک نقطه پایین باشد.

برای مدتی، کریپتو به طور کامل نادیده گرفته خواهد شد و من این را می‌پذیرم. سپس منطق بازار صعودی این است: بسیاری از افرادی که به کریپتو علاقه‌مند هستند، نقدینگی به دست خواهند آورد. منطق دیگر بازار صعودی بلندمدت این است که آیا ظهور عوامل هوش مصنوعی و روش‌های جدید تجارت به این معناست که بازار کریپتو بسیار بزرگ‌تر از آن چیزی است که امروز هست. پاسخ احتمالاً بله است.

درباره Vault

رابی: آخرین سوال. من با کارل درباره تحقیق شما در مورد Vault (خزانه‌داری مدیریت دارایی زنجیره‌ای) صحبت کردم. آوه (بزرگ‌ترین پروتکل وام‌دهی غیرمتمرکز) به تازگی مورد حمله‌ای قرار گرفت که به مدل وام‌دهی استخر دارایی آن مربوط می‌شود و شامل نقص‌هایی در مدل انتخاب آوه، مدل امنیتی لایه صفر و کل تنظیمات Kelp DAO است. این مدل وام‌دهی جمعی بر همه نوع کاربران تأثیر می‌گذارد. Vault برای نهادها بسیار دوستانه است زیرا آن‌ها می‌خواهند راهی برای بیان اعتبار، آغاز انواع جدید اعتبار یا محصولات RWA در زنجیره داشته باشند که قابل مدیریت ریسک و کنترل پارامترها باشد. مورفو (یک پروتکل بهینه‌سازی وام‌دهی غیرمتمرکز) به لایه Vault به طور غیررسمی تبدیل شده است. موضوع خاصی که شما برای Vault تحقیق می‌کنید چیست؟

مایک دوداس:

مسئله اصلی Vault این است که افراد عادی، حتی نهادها، در درک اینکه چه چیزی را در زنجیره سرمایه‌گذاری کنند، چه خطراتی وجود دارد، چگونه دارایی‌های مختلف را ارزیابی کنند و چگونه در طول زمان تعادل برقرار کنند، مشکل دارند. اگرچه مفهوم Vault در ۱۸ تا ۲۴ ماه گذشته داغ بوده است، سطح تخصص به دور از کافی است.

رویکرد مورفو در واقع بسیار غیرمداخله‌ای است. این مسئولیت را به افرادی که دارایی‌ها را در پلتفرم خود فهرست می‌کنند، منتقل می‌کند؛ نمی‌توانم بگویم که مورفو در حال حل مشکلات است؛ بلکه به طور دقیق‌تر، مسئولیت را جابجا می‌کند.

شرکت پورتفوی ما، آپشیفت، به تازگی از یک همکاری با سکیوریتیز (یک پلتفرم پیشرو در توکن‌سازی انطباق) برای انجام تحلیل NAV (ارزش خالص دارایی) برای هر Vault در پلتفرم خبر داد، تا سرمایه‌گذاران نهادی بتوانند اعتماد پیدا کنند: نه تنها به ارزیابی خود آپشیفت بلکه به ارزیابی‌های حرفه‌ای انجام شده توسط طرف‌های مستقل.

این یک واکنش منفعل به رویدادهای حمله اخیر نیست. همه واضح هستند که برای جذب دلارهای بیشتر به زنجیره، Vault یک مکانیزم است: انتخاب ترکیب‌های مختلف دارایی‌ها برای شروع به ایجاد محصولات ساختاریافته. اما ماه و نیم گذشته زنگ خطر را برای همه به صدا درآورده است؛ ارزیابی‌های مدیریت ریسک انتخاب‌کنندگان دارایی باید به‌روزرسانی شود.

در مورد آوه، نرخ تبادل بین rETH (ETH مایع استیک شده راکت پول) و ETH به طور کامل غیرقابل قبول بود نسبت به دارایی‌های پشتیبان آن. این دیگر یک مرحله جابجایی تقصیر نیست؛ این زنجیره‌ای از یک سری تصمیمات ضعیف است.

آنچه اکنون می‌بینم این است که سرعت نوآوری دارایی‌های جدید به طور قابل توجهی کاهش خواهد یافت. شما هنوز شاهد رشد در مقیاس بزرگ خواهید بود، اما کسی را نخواهید دید که یک Vault 300 دلاری با یک دارایی ضعیف، وثیقه کم و رفتارهای پشت صحنه که همچنین غیرقانونی است، باز کند.

من درباره ساختار Vault بسیار خوشبین هستم، اما درباره رفتارهای گذشته بسیار بدبین هستم.