کاهش ۴۶ درصدی BTC، چرا سهام شرکت‌های معدنی کاهش نیافته و حتی افزایش یافته است؟

طبق داده‌های بازار RootData، در یک سال گذشته، BTC به طور کلی ۴۶.۱۲ درصد کاهش یافته است، اما سهام استخراج بیت‌کوین همزمان با آن کاهش نیافته است. در این میان، HUT با ۳۶۳.۲۶ درصد افزایش، WULF با ۲۶۸.۹۵ درصد، IREN با ۱۲۱.۱۴ درصد، RIOT با ۵۹.۹۰ درصد و CLSK با ۱۲.۴۱ درصد افزایش مواجه شده‌اند.

این افزایش قیمت بر اساس بهبود بنیادهای معدنی نبوده است. داده‌های عملیاتی ماه ژوئن نشان می‌دهد که با وجود کاهش مداوم سختی استخراج، تولید سه شرکت CleanSpark، BitFuFu و JiaNan همچنان نسبت به ماه گذشته ۹ درصد کاهش یافته است.

به راحتی می‌توان مشاهده کرد که تمرکز بازار تغییر کرده است. از ماه ژوئیه، CleanSpark قرارداد اجاره زیرساختی ۲۰ ساله به ارزش اولیه ۶.۶ میلیارد دلار را امضا کرده است، TeraWulf قصد دارد ۳.۵ میلیارد دلار برای گسترش مرکز داده خود تأمین مالی کند و MARA با حداکثر ۶۰۰ میلیون دلار یک پروژه مرکز داده در تگزاس را خریداری کرده است که ظرفیت برق آن حداکثر ۲ گیگاوات است.

قیمت سهام شرکت‌های معدنی دیگر فقط به قیمت ارز دیجیتال، تولید و قدرت محاسباتی وابسته نیست و بازار شروع به ارزیابی آن‌ها بر اساس منطق دیگری کرده است.

منبع نوسانات سهام معدنی دیگر در زنجیره نیست

اوایل این ماه، بازار شاهد یک نوسان معمولی بود، جایی که سهام معدنی به طور کلی حدود ۲۰ درصد کاهش یافت، در حالی که BTC در حدود ۶۴,۰۰۰ دلار ثابت ماند.

در بخش تولید، در ماه ژوئن، CleanSpark ۶۱۴ BTC تولید کرد که کمتر از ۶۷۱ BTC در ماه مه بود و نسبت به ماه گذشته ۹ درصد کاهش داشت. قدرت محاسباتی اسمی ۵۰ EH/s بود و قدرت محاسباتی متوسط فقط ۴۲.۶ EH/s بود، و شکاف از ۳.۸ EH/s در ماه مه به ۷.۴ EH/s افزایش یافت که نشان‌دهنده خاموشی یا کاهش بار است.

BitFuFu ۱۲۵ BTC تولید کرده که نسبت به ماه گذشته ۲۹.۴ درصد کاهش داشته و قدرت محاسباتی کل از ۱۹.۵ EH/s به ۱۵.۳ EH/s کاهش یافته است، که عمدتاً ناشی از کاهش قدرت محاسباتی تحت مدیریت شخص ثالث از ۱۶.۳ EH/s به ۱۱.۸ EH/s است.

JiaNan ۶۴ BTC تولید کرده که نسبت به ماه گذشته ۲۹ درصد کاهش داشته و شرکت برخی از دلایل را به تعمیرات شبکه برق معدن نسبت می‌دهد.

این کاهش تولید در حالی اتفاق افتاده که سختی به طور مداوم کاهش یافته است. در تاریخ ۱۴ ژوئن، سختی شبکه بیت‌کوین ۱۰.۰۹ درصد کاهش یافت که بزرگ‌ترین کاهش منفی از سال ۲۰۲۶ به شمار می‌رود و در تاریخ ۱۱ ژوئیه دوباره ۵ درصد به ۱۲۷.۱۷ T کاهش یافت، که از نوامبر ۲۰۲۵ که حدود ۱۵۵ T بود، به طور کلی حدود ۱۸ درصد کاهش یافته است.

کاهش سختی باید به این معنا باشد که معدن‌کاران باقی‌مانده در شبکه باید با هر واحد قدرت محاسباتی بیشتری بیت‌کوین استخراج کنند، اما تولید همچنان در حال کاهش است.

از سوی دیگر، در زمینه رکود بازار و فشار بر سودآوری، برخی از معدن‌کاران به طور مداوم از شبکه خارج می‌شوند یا تجهیزات خود را خاموش می‌کنند. Galaxy Research می‌گوید که معدن‌کاران وارد دوره تسلیم شده‌اند که بزرگ‌ترین کاهش از زمان حمله کامل چین به استخراج بیت‌کوین در سال ۲۰۲۱ به شمار می‌رود.

دلایل خروج نیز بسیار مستقیم است. طبق گزارش CoinShares در سه‌ماهه اول سال ۲۰۲۶، میانگین هزینه تولید نقدی شرکت‌های معدنی در سه‌ماهه چهارم سال ۲۰۲۵ به حدود ۷۹,۹۹۵ دلار رسیده است و JPMorgan تخمین می‌زند که هزینه تولید فعلی حدود ۷۸,۰۰۰ دلار است، در حالی که قیمت فعلی BTC در حدود ۶۴,۰۰۰ دلار است و این اختلاف قیمت به مدت پنج ماه ادامه داشته و حدود ۲۰ درصد از معدن‌کاران در وضعیت زیان قرار دارند.

طبق داده‌های Hashrate Index، در اوایل سال ۲۰۲۶، قیمت هَش به طور موقت به پایین‌ترین سطح جدیدی در حدود ۲۸ تا ۳۰ دلار برای هر PH/s کاهش یافت و در حال حاضر حدود ۳۲ دلار است که هنوز در منطقه تاریخی پایین قرار دارد.

تحت سیستم ارزیابی زیرساخت AI قرار گرفته است

منطق جدید پیچیده نیست، مراکز داده AI در حال حاضر به شدت به ظرفیت برق متصل، زمین‌های پیوسته، خنک‌کننده و ساختار کارخانه نیاز دارند و شرکت‌های معدنی به طور خاص این منابع را در اختیار دارند.

آن‌ها توانایی اتصال به برق در مقیاس بزرگ، مکان‌های قابل تغییر، سیستم‌های عملیاتی آماده و آشنایی بیشتری با ریتم ساخت تأسیسات با بار بالا دارند.

داده‌های PJM نشان می‌دهد که پروژه‌های زیرساخت AI که در سال ۲۰۲۵ به بهره‌برداری می‌رسند، به طور متوسط بیش از هفت سال زمان می‌برند، که حدود سه سال برای دریافت توافق‌نامه خدمات متصل و حدود چهار سال برای انتظار اتصال به شبکه است. در حالی که یک معدن‌کار که به شبکه متصل است، به معنای عبور از این هفت سال است و ارزش شرکت‌های معدنی از اینجا ناشی می‌شود.

به عنوان مثال، CleanSpark در تاریخ ۱۴ ژوئیه اعلام کرد که با یک شرکت فناوری با رتبه سرمایه‌گذاری بالا قرارداد اجاره سه‌گانه ۲۰ ساله‌ای امضا کرده است که در پارک Sanderville ایالت جورجیا واقع شده و درآمد اولیه قرارداد حدود ۶.۶ میلیارد دلار است که معادل ۱۷۵ مگاوات بار IT کلیدی است و از چهارم فصل چهارم سال ۲۰۲۷ شروع به تحویل می‌کند. واکنش بازار نیز بسیار مثبت بود و در آن روز CLSK در اوج خود ۲۲ درصد افزایش یافت.

همچنین در ماه ژوئیه، MARA حداکثر ۶۰۰ میلیون دلار برای خرید یک شرکت پروژه مرکز داده در تگزاس هزینه کرده است که ظرفیت برق آن حداکثر ۲ گیگاوات است. اما این شرکت در حال حاضر تنها یک نامه نیت با شرکت برق امضا کرده است. فاصله بین نامه نیت و اتصال به برق همان هفت سال است.

علاوه بر این، بازار اعتبار نیز بر اساس معیارهای جدید به آن‌ها قیمت‌گذاری می‌کند. طبق گزارش بلومبرگ، TeraWulf قصد دارد با رهبری Morgan Stanley ۳.۵ میلیارد دلار تأمین مالی کند که شامل وام‌های اهرمی و اوراق قرضه با بازده بالا است و برای گسترش مرکز داده Justified Data در هوستون، کنتاکی استفاده می‌شود، که این اولین ورود آن به بازار وام‌های اهرمی است. وام‌دهندگان نیز شروع به ارزیابی ترازنامه‌های معدن‌کاران بر اساس زیرساخت کرده‌اند.

طبق گزارش تحقیقاتی Guosheng Securities، تا اوایل ماه مه ۲۰۲۶، مجموع قراردادهای اجاره زمین، فلزات عریان و ابری در این بخش حدود ۳,۲۰۱ مگاوات بار IT کلیدی بوده و مجموع مبلغ قراردادها بیش از ۹۱۴ میلیارد دلار است. این مؤسسه همچنین دریافت که ارزش بازار شرکت‌های این بخش با ذخایر برق AI و قراردادهای امضا شده AI در آمریکای شمالی به وضوح رابطه مثبت دارد.

CoinShares پیش‌بینی می‌کند که تا پایان سال ۲۰۲۶، حداکثر ۷۰ درصد درآمد شرکت‌های معدنی در بورس از AI و HPC خواهد بود، در حالی که این نسبت در ابتدای سال حدود ۳۰ درصد بوده است. TeraWulf به این هدف رسیده است و درآمد اجاره HPC آن در سه‌ماهه اول ۲۱ میلیون دلار بوده که برای اولین بار از درآمد استخراج کمتر از ۱۳ میلیون دلار بیشتر است.

هزینه بازنگری: سه لایه ریسک

اولین لایه ریسک از ارزیابی ناشی می‌شود.

شرکت‌های معدنی که بر اساس زیرساخت AI ارزیابی می‌شوند، به این معناست که آن‌ها باید نوسانات کلی روایت AI را تحمل کنند.

گزارش 10x Research می‌گوید که سهام استخراج بیت‌کوین تا حد زیادی از روند قیمت ارز دیجیتال جدا شده است و قیمت سهام RIOT از آوریل ۲۰۲۶ به بعد با ETF نیمه‌هادی فیلادلفیا همبستگی بیشتری پیدا کرده است.

شرکت‌های معدنی بیت‌کوین در حال حاضر به شدت با موضوع AI مرتبط شده‌اند و موضوع AI بیشتر حول زنجیره تأمین جهانی و رقابت است، نه پذیرش ارز دیجیتال یا دیجیتالی شدن مالی. علاوه بر این، عملکرد سهام LLM چین و چشم‌انداز زنجیره تأمین نیمه‌هادی کره جنوبی به طور مستقیم بر روند سهام استخراج بیت‌کوین تأثیر می‌گذارد.

این بخش‌ها پس از یک دوره افزایش بزرگ، در حال حاضر ریسک‌پذیری خود را کاهش می‌دهند. شاخص نیمه‌هادی فیلادلفیا در ده روز معاملاتی ۱۰.۸ درصد کاهش یافته و رویترز تخمین می‌زند که کل صنعت حدود ۱.۳ تریلیون دلار ارزش بازار خود را از دست داده است و دلیل اصلی آن شک و تردید در مورد بازده سرمایه‌گذاری در زیرساخت AI، ارزیابی در سطح حباب اینترنت و سیاست‌های سخت‌گیرانه‌تر فدرال رزرو است.

دومین لایه ریسک از نرخ بازده ناشی می‌شود.

طبق گزارش برنشتاین، نرخ بازده متوسط دارایی Core Scientific و CoreWeave در پنج سال به ۷۵ درصد رسیده است، اما عوامل محرک ساختار هزینه‌های سرمایه‌ای و نه شرایط معاملاتی هستند، مستأجران از طریق پیش‌پرداخت درآمد ۷.۵ میلیون دلار از ۸.۵۵ میلیون دلار هزینه کل را تحمل کرده‌اند. Riot با تغییر معدن‌کاران موجود، نرخ بازده ۲۳ درصدی دارد.

با این حال، این دو شرکت معیار صنعت نیستند و گزارش می‌گوید که نرخ بازده پایه صنعت در واقع در TeraWulf ۵ درصد، Cipher ۴ درصد و CleanSpark ۴ درصد قرار دارد.

گزارش اول ژوئیه می‌گوید که Meta قصد دارد Meta Compute را راه‌اندازی کند و قدرت محاسباتی اضافی AI را به مشتریان شرکتی بفروشد و در همان روز، شاخص نیمه‌هادی فیلادلفیا ۶.۳ درصد کاهش یافت. روز بعد، مدیر عامل SK Hynix، گو رو، اعلام کرد که گروه SK در کره ۱۰۰ تریلیون وون سرمایه‌گذاری خواهد کرد و به تدریج مراکز داده AI را با ظرفیت اولیه ۵ گیگاوات و در نهایت به ۱۵ گیگاوات خواهد ساخت.

Meta به عنوان بزرگ‌ترین خریدار می‌گوید که مازاد دارد و کارخانه‌های نیمه‌هادی می‌گویند که باید خودشان بسازند، در حالی که شرکت‌های معدنی قراردادهای ۱۵ تا ۲۰ ساله امضا کرده‌اند و نه درآمدی که قبلاً تحقق یافته است. دور اخیر کاهش ۲۰ درصدی سهام معدنی نیز از همین جا نشأت می‌گیرد.

سومین لایه ریسک از اجرا ناشی می‌شود.

شرکت‌های معدنی اکنون قیمت‌گذاری می‌کنند بر اساس آینده، نه درآمدی که قبلاً تحقق یافته است. به عنوان مثال، CleanSpark به تازگی قرارداد ۶.۶ میلیارد دلاری بلندمدت امضا کرده است، اما درآمد فعلی آن هنوز کاملاً از استخراج بیت‌کوین ناشی می‌شود و کسب و کار AI هنوز درآمد واقعی ایجاد نکرده است و اولین تحویل باید تا فصل چهارم سال ۲۰۲۷ منتظر بماند.

ارزیابی قبلاً جلوتر رفته است، اما تحقق آن هنوز باید از سه مانع عبور کند:

اولین مانع توانایی تأمین مالی است. طبق اطلاعات ارائه شده توسط CleanSpark در فرم ۸-K، هزینه ساخت پارک برای هر مگاوات ۱۰ تا ۱۲ میلیون دلار است و ۱۷۵ مگاوات معادل ۱.۷۵ تا ۲.۱ میلیارد دلار هزینه سرمایه‌ای است که هنوز تأمین نشده است. این سند همچنین بیان می‌کند که عدم تحقق هر یک از مراحل تأمین مالی، ساخت و تحویل، می‌تواند منجر به کاهش اجاره یا حتی فسخ قرارداد شود.

دومین مانع مجوزهای نظارتی است. در تاریخ ۱۴ ژوئیه، فرماندار ایالت نیویورک، هوچول، دستور اجرایی را امضا کرد که صدور مجوزهای ایالتی برای مراکز داده بزرگ را متوقف می‌کند و آستانه آن نیاز به تقاضای شبکه برق بالای ۵۰ مگاوات دارد. اداره حفاظت از محیط زیست نیویورک تمام مجوزهای اختیاری که قبل از ۱۴ ژوئیه به عنوان کامل شناخته نشده‌اند را به حالت تعلیق درآورده و دوره تعلیق به تکمیل گزارش تأثیر زیست‌محیطی عمومی مرتبط است و نه تاریخ ثابت، که حداکثر یک سال است.

سومین مانع کیفیت مستأجر است. برنشتاین اشاره می‌کند که کیفیت مستأجر به طور مستقیم بر سطح ارزیابی شرکت‌های معدنی تأثیر می‌گذارد، ارائه‌دهندگان خدمات ابری با مقیاس بزرگ می‌توانند جریان نقدی پایدارتر و هزینه‌های تأمین مالی کمتری را به ارمغان بیاورند، در حالی که ارائه‌دهندگان خدمات ابری کوچک‌تر با GPU با ریسک‌های عملیاتی و هزینه‌های سرمایه‌ای بالاتری مواجه هستند.

منطق فروش معدن‌کاران و قیمت ارز دیجیتال از هم جدا شده است

منطق ارزیابی تغییر کرده است و رفتار معدن‌کاران نیز تغییر کرده است. با این حال، این تغییر تأثیر مستقیم‌تری بر دنیای ارز دیجیتال دارد که در نحوه فروش ارز دیجیتال توسط معدن‌کاران نمایان می‌شود.

طبق گزارش‌های صنعتی، در سه‌ماهه اول سال ۲۰۲۶، شرکت‌های معدنی در بورس به طور کلی حدود ۳۲,۰۰۰ BTC فروخته‌اند که این میزان از کل فروش سال ۲۰۲۵ بیشتر است. در این میان، Riot در سه‌ماهه اول ۱,۴۷۳ BTC تولید کرده و در همان زمان ۳,۷۷۸ BTC فروخته است که بیش از دو برابر تولید آن است و موجودی شرکت به ۱۵,۶۸۰ BTC کاهش یافته که نسبت به سال گذشته ۱۸ درصد کاهش داشته است.

در گذشته، معدن‌کاران ارز دیجیتال را می‌فروختند تا جریان نقدی معدن را تأمین کنند، هزینه‌های برق را پرداخت کنند، وام‌ها را تسویه کنند و عملیات روزمره را حفظ کنند و در قیمت‌های پایین از فروش خودداری می‌کردند و منتظر افزایش قیمت بودند. اکنون یک لایه منطق تأمین مالی تحول نیز اضافه شده است، به این معنی که معدن‌کاران باید ارز دیجیتال را بفروشند تا برای تعمیر ایستگاه، خرید زمین، تأمین مالی و برنامه‌های ساخت AI درازمدت فضای بیشتری ایجاد کنند.

بنابراین حتی اگر قیمت ارز دیجیتال نوسانات شدید نداشته باشد، معدن‌کاران ممکن است همچنان به فروش ارز دیجیتال ادامه دهند.

منطق مشابهی همچنین تعیین می‌کند که قدرت محاسباتی که خارج شده است، به راحتی بازنمی‌گردد.

در گذشته، قدرت محاسباتی که از شبکه خارج می‌شد، بازار به طور پیش‌فرض انتظار داشت که پس از افزایش قیمت ارز دیجیتال و کاهش سختی دوباره به شبکه برگردد. پس از حمله کامل چین به استخراج در سال ۲۰۲۱، سختی ۴۶ درصد کاهش یافت و در عرض شش ماه دوباره به حالت قبلی برگشت. اما اکنون، آنچه که خارج شده، ممکن است تنها ماشین‌های استخراج نباشد، بلکه برق و هزینه‌های سرمایه‌ای پشت آن نیز باشد.

قراردادهای AI رایج در حال حاضر معمولاً بیش از ۱۰ سال هستند و به محض اینکه شرکت‌های معدنی ساختار ایستگاه، برق و تأمین مالی خود را در این نوع قراردادها قفل کنند، منابع به راحتی نمی‌توانند مانند گذشته به استخراج BTC بازگردند.

بنابراین، شرکت‌های معدنی به تدریج از دنیای ارز دیجیتال فاصله می‌گیرند و به طور دقیق‌تر، بازار سرمایه شروع به ارزیابی آن‌ها بر اساس وضعیت آن‌ها پس از خروج از چارچوب خالص استخراج کرده است.

آن‌ها هنوز هم بر شبکه بیت‌کوین تأثیر می‌گذارند و همچنان از استخراج درآمد کسب می‌کنند، اما جستجوی برق، زمین و قراردادهای بلندمدت آن‌ها را به نوع دیگری از شرکت تبدیل کرده است.

سلب مسئولیت: این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی و برندینگ ارائه شده و به‌ منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌گردد. هیچ‌یک از رویدادها، جوایز، رویدادهای آنلاین یا اطلاعات مرتبط ذکرشده در اینجا نباید به‌عنوان توصیه، درخواست یا دعوت برای خرید، فروش، معامله یا هرگونه اقدام دیگر در رابطه با دارایی‌های رمزارزی یا استفاده از خدمات تلقی شوند. دارایی‌های رمزارزی با نوسانات بالایی همراه بوده و ممکن است منجر به زیان شوند. خدمات WEEX و رویدادهای آنلاین ممکن است در تمام مناطق در دسترس نبوده و مشمول قوانین، مقررات و شرایط احراز صلاحیت مربوطه هستند. شما مسئول رعایت قوانین محلی در استفاده از خدمات WEEX هستید و باید پیش از انجام هرگونه فعالیت مرتبط با ارزهای دیجیتال، ریسک‌های آن را به‌دقت بررسی کنید.