بلاک‌چین دیگر وال‌استریت را جایگزین نمی‌کند، بلکه در حال تبدیل شدن به یک لوله جدید برای وال‌استریت است

نویسنده: شیائو بینگ

گزارشی که در تاریخ 6 اوت توسط CoinShares و Token Terminal منتشر شد، مجموعه‌ای از داده‌ها را ارائه می‌دهد.

در سه‌ماهه دوم سال 2026، کل سپرده‌های DeFi نسبت به سال گذشته حدود 15 درصد کاهش یافته است. در همین بازه زمانی، سپرده‌های دارایی‌های واقعی زنجیره‌ای (RWA) از 2.33 میلیارد دلار به 7.44 میلیارد دلار افزایش یافته و نسبت به سال گذشته بیش از 200 درصد رشد کرده است. حجم معاملات نقدی DEX نسبت به سال گذشته حدود 70 درصد کاهش یافته، در حالی که حجم معاملات نقدی RWA به طور معکوس حدود 220 درصد افزایش یافته است.

کاهش DeFi بخشی از دارایی‌های بومی کریپتو است، در حالی که افزایش آن تقریباً به طور کامل از دارایی‌های مالی سنتی بر روی زنجیره ناشی می‌شود: اوراق قرضه دولتی ایالات متحده، صندوق‌های پول، اعتبار خصوصی، طلا، نفت خام و قراردادهای آتی شاخص‌های سهام.

این وضعیت مالی کریپتو است.

DeFi در حال کاهش، RWA در حال گسترش

TVL DeFi در سال 2026 به طور مداوم در حال کاهش است. از حدود 115 میلیارد دلار در ابتدای سال به 69.4 میلیارد دلار در اوایل ژوئن کاهش یافته و کاهش آن به نزدیک 40 درصد رسیده است. پایه DeFi اتریوم 43 درصد کاهش یافته، Arbitrum 55 درصد و Plasma نزدیک به 75 درصد کاهش یافته است.

عوامل کاهش کاملاً واضح هستند: BTC از اوج تاریخی خود در اکتبر 2025 که بیش از 122 هزار دلار بود، وارد دوره نزولی شده و کل بازار کریپتو را به سمت کاهش اهرم سوق داده است؛ کاهش بازدهی منجر به چرخه‌های آربیتراژ و وام‌گیری تکراری شده است؛ به علاوه، در سال 2026، 121 حمله هکری رخ داده که مجموع خسارت‌ها حدود 942 میلیون دلار بوده است. پس از سرقت 293 میلیون دلاری Kelp DAO در 18 آوریل، کاربران Aave در عرض چهار روز حدود 15 میلیارد دلار سپرده برداشت کردند.

اعتماد در حال از بین رفتن است، اهرم در حال کاهش است و سرمایه‌گذاری‌های سفته‌بازانه در حال خروج است، این جنبه‌ای از کاهش DeFi است که به دارایی‌های بومی کریپتو مربوط می‌شود.

در مقابل، انفجار سپرده‌های RWA به وضوح قابل مشاهده است.

داده‌های گزارش نشان می‌دهد که ترکیب اصلی سپرده‌های RWA شامل: صندوق‌های اوراق قرضه دولتی توکنیزه (که BUIDL بلک‌راک نماینده آن است و در اواسط ژوئیه به حدود 2.87 میلیارد دلار رسیده و بزرگ‌ترین محصول توکنیزه اوراق قرضه دولتی است)، استیبل‌کوین‌های سودآور (sUSDS پروتکل Sky در Q2 پیشتاز این دسته است)، صندوق‌های چند استراتژی و اعتبار خصوصی است. ویژگی مشترک این دارایی‌ها این است که خود به خود سود تولید می‌کنند و در حالی که به عنوان وثیقه و اهداف وام‌گیری بر روی زنجیره استفاده می‌شوند، همچنان بهره تولید می‌کنند و سرمایه‌گذاران نیازی ندارند برای به دست آوردن نقدینگی زنجیره‌ای از سود دارایی‌های پایه خود صرف‌نظر کنند.

پروتکل‌های وام‌گیری مانند Aave، Morpho و Kamino در حال پذیرش RWA به عنوان وثیقه به طور گسترده هستند. کاربران می‌توانند با استفاده از اوراق قرضه دولتی توکنیزه، استیبل‌کوین وام بگیرند، به جای اینکه مانند گذشته مجبور به وثیقه‌گذاری ETH یا BTC باشند. نوسانات قیمت دومی معمولاً 30 درصد است، در حالی که نوسانات اولی تقریباً صفر است. برای پروتکل‌های وام‌گیری، این به معنای ریسک تصفیه کمتر است؛ برای وام‌گیرندگان، این به معنای کارایی بالاتر سرمایه است.

اتریوم تقریباً 70 درصد از سهم وثیقه‌های وام‌گیری RWA را در اختیار دارد.

توضیح CoinShares این است که طرفین وام‌گیری بیشتر به بازارهای با نقدینگی عمیق تمایل دارند و اتریوم هنوز در معاملات بزرگ و ورود و خروج سرمایه‌های سطح نهادی رقیبی ندارد. سولانا در سمت معاملات نقدی به سرعت در حال رشد است و هایپرلیکوید در سمت مشتقات به سرعت در حال ظهور است.

تا نیمه سال 2026، ارزش کل RWA بر روی زنجیره (بدون احتساب استیبل‌کوین‌ها) به حدود 37.89 میلیارد دلار رسیده و آدرس‌های دارنده نزدیک به 789 هزار عدد است. دسته اوراق قرضه دولتی توکنیزه ایالات متحده از کمتر از 1 میلیارد دلار در ابتدای سال 2025 به بیش از 15 میلیارد دلار افزایش یافته و بلک‌راک حدود 40 درصد از سهم را کنترل می‌کند.

انفجار مشتقات

اگر داده‌های سپرده‌ها نشان‌دهنده "دارایی‌های بر روی زنجیره" باشد، داده‌های مشتقات نشان‌دهنده "معاملات بر روی زنجیره" است.

قراردادهای دائمی RWA از یک دسته تقریباً غیرموجود، در کمتر از شش ماه به یکی از نیروهای اصلی معاملات بر روی زنجیره تبدیل شده است. حجم معاملات سه‌ماهه از 12.37 میلیارد دلار در Q4 2025 به 202.7 میلیارد دلار در Q2 2026 افزایش یافته و حدود 16 برابر رشد کرده است. داده‌های DWF Ventures در پایان ژوئیه نشان می‌دهد که قراردادهای دائمی RWA یک‌بار 37 درصد از کل حجم معاملات قراردادهای دائمی بازار را تشکیل می‌دادند.

TradeXYZ در هایپرلیکوید بزرگ‌ترین بازیگر این حوزه است و حجم معاملات تجمعی آن به 350.7 میلیارد دلار رسیده که به‌مراتب بیشتر از 42.1 میلیارد دلار بایننس است. حجم قراردادهای دائمی RWA هایپرلیکوید در ماه مه به 2.65 میلیارد دلار رسید که یک رکورد تاریخی است و در عرض دو ماه دو برابر شده است. دارایی‌های معاملاتی در کالاها متمرکز است (70-95 درصد)، اما قراردادهای دائمی سهام در ماه مه نسبت به ماه قبل 121 درصد افزایش یافته و S&P 500، نزدک 100 و سهام فناوری به سریع‌ترین دسته‌های رشد تبدیل شده‌اند.

این به چه معناست؟

یک صرافی غیرمتمرکز که بر اساس زیرساخت‌های بومی کریپتو ساخته شده، نزدیک به نیمی از حجم معاملات خود را از نفت خام، طلا، شاخص S&P 500 و سهام انویدیا به دست می‌آورد که هیچ ارتباطی با ارزهای دیجیتال ندارد. هایپرلیکوید دیگر فقط یک پروتکل DeFi نیست، بلکه در حال تبدیل شدن به یک مکان معاملاتی برای دارایی‌های مالی جهانی است که به‌صورت 24 ساعته و 7 روز هفته فعالیت می‌کند.

جرمی آلاير، یکی از بنیان‌گذاران Circle، پس از مشاهده این داده‌ها گفت: بازار کریپتو در حال تغییر از "سفته‌بازی بر روی کالاهای دیجیتال داخلی" به سمت خارج است.

نه جایگزینی، بلکه ادغام

این داده‌ها در کنار هم تصویر روشنی را ترسیم می‌کنند.

مالی بر روی زنجیره در حال رشد است، اما منبع رشد به آرامی تغییر کرده است. هیجان زنجیره‌ای سال 2021 ناشی از چرخه استخراج نقدینگی با انگیزه توکن بود: پروتکل توکن صادر می‌کند → کاربران دارایی‌ها را سپرده‌گذاری می‌کنند تا توکن به دست آورند → قیمت توکن افزایش می‌یابد → افراد بیشتری برای سپرده‌گذاری می‌آیند، در واقع یک چرخه داخلی دارایی‌های کریپتو است. این چرخه در زمان سرد شدن بازار به سرعت فرو می‌ریزد و کاهش TVL DeFi در سال 2026 ادامه این فروپاشی است.

رشد زنجیره‌ای در سال 2026، محرک کاملاً متفاوتی دارد. بلک‌راک اوراق قرضه دولتی ایالات متحده را به اتریوم منتقل کرده و به دنبال این است که تسویه بر روی زنجیره سریع‌تر، ارزان‌تر و در دسترس 24 ساعته باشد. سرمایه‌گذاران نهادی با استفاده از اوراق قرضه دولتی توکنیزه به عنوان وثیقه در Aave وام می‌گیرند و به دنبال این هستند که همزمان از 4.5 درصد بازدهی اوراق قرضه دولتی و نقدینگی زنجیره‌ای بهره‌مند شوند. معامله‌گران در هایپرلیکوید قراردادهای دائمی نفت خام را انجام می‌دهند تا در زمان وقوع رویدادهای ژئوپلیتیکی در شب‌های یکشنبه، در حالی که بازارهای سنتی بسته هستند، به زنجیره دسترسی داشته باشند.

مدیر عامل CoinShares، ژان-ماری موگنتی، در گزارش خود یک قضاوت ارائه داد: زمانی که یک دسته دارایی در دوره نزولی اکوسیستم میزبان خود به طور معکوس رشد کند، نشان‌دهنده این است که تقاضا به‌دلیل کاربرد مالی ایجاد شده و با چرخه‌های بازار ارتباطی ندارد.

رشد RWA به بازار گاوی کریپتو وابسته نیست، به انگیزه‌های توکن وابسته نیست و به احساسات سفته‌بازانه وابسته نیست. این به بهبود واقعی در کارایی تسویه، نقدینگی 24 ساعته و کارایی سرمایه وابسته است.

یک مجموعه عدد کافی است تا فاصله را نشان دهد. اندازه بازار سهام جهانی بیش از 100 تریلیون دلار است و در حال حاضر بخش توکنیزه شده آن حدود 2.2 میلیارد دلار است که نفوذ آن 0.002 درصد است. CoinShares این مرحله را به سال 2019 در مورد استیبل‌کوین‌ها تشبیه می‌کند، که مفهوم آن تأیید شده و زیرساخت‌ها تازه در حال شکل‌گیری هستند، اما پذیرش گسترده زمان می‌برد.

قانون GENIUS در ژوئیه 2025 به تصویب رسید و چارچوب نظارتی فدرال برای استیبل‌کوین‌ها را فراهم کرد و OCC به Circle، Paxos و سایر شرکت‌ها مجوز بانک ملی اعتماد اعطا کرده است. شفافیت نظارتی در حال آزاد کردن سرمایه‌های نهادی است که قبلاً در حالت انتظار بودند. بلک‌راک در ماه مه درخواست دو صندوق توکنیزه جدید به SEC ارائه کرد و علاوه بر آن یک سهم 7 میلیارد دلاری از صندوق بازار پول را به زنجیره اضافه کرد. این شرکت که بیش از 10 تریلیون دلار دارایی را مدیریت می‌کند، در حال ارتقاء توکنیزه کردن از یک پروژه آزمایشی به یک خط تولید است.

سپرده‌های 7.44 میلیارد دلاری RWA DeFi برای 37.89 میلیارد دلار کل RWA بر روی زنجیره به این معناست که DeFi تنها حدود 20 درصد از دارایی‌های واقعی زنجیره‌ای را جذب کرده است. گزارش می‌گوید که در حال حاضر حدود 2.5 میلیارد دلار RWA در وام‌گیری DeFi مستقر است، در مقایسه با بیش از 30 میلیارد دلار دارایی توکنیزه، فضای 12 برابری برای گسترش وجود دارد، به شرطی که موانع فناوری و نظارتی همچنان برطرف شوند.

روایت رشد مالی بر روی زنجیره در حال بازنویسی است.

در دوره قبلی، داستانی که صنعت کریپتو تعریف می‌کرد این بود که DeFi بانک‌ها را جایگزین خواهد کرد. داده‌های این دوره نشان می‌دهد که جایگزینی اتفاق نیفتاده است. آنچه در حال وقوع است، این است که دارایی‌های بانک‌ها شروع به انتخاب بلاک‌چین به عنوان لایه تسویه کرده‌اند.

بلاک‌چین وال‌استریت را جایگزین نکرده است، بلکه در حال تبدیل شدن به لوله جدید وال‌استریت است.